投资时钟：处于利率下降小周期。当经济增速下滑与降息周期逐步确认的时候，我们知道保险业的冬天已然来临。2009年，承保需求因经济增速下滑而有所回落。同时债券利息收益也因降息周期而下降，股市难有起色，净利差收窄。当然寒冬中也略有暖意，投资方面，债市供给增加和投资渠道进一步放宽，会延缓投资收益率下降幅度；承保方面，随着失业率的上升，增员相对容易；竞争方面，行业集中度有望暂时回升。

　　个股选择：战略决定成败。回顾近10年保险历史上所经历的5次重大考验，我们发现能在变革中抓住机会的，一定是战略清晰的公司。麦肯锡预测，2007年-2013年6年间，居民财富增长1.8倍，年均复合增长率18.7%。零售金融产品日益丰富，包括：保险、信贷、理财、储蓄、养老等。从战略选择来看，中国人寿和中国太保看重的是保险市场，中国平安看重的是家庭钱包。

　　目标不同，路径不同。人寿和太保通过现有保险渠道可以实现保险业务的发展，未来的挑战在于市场份额的保持与提升。平安零售金融梦想的实现，需要银行的壮大、交叉销售的渗透、后援的全面集中。中国人寿的优势是：没有高利率保单、稳健经营、县域和银保市场基础牢固。中国平安的优势是：创新能力、专注价值、后援集中。中国太保的优势并不明显。2009年，银保将面临冲击，承保分化不可避免；投资被动配置，难有作为。

　　相对估值：平安、太保处于历史低位。历史最低P/EV是2005年10月人寿H股估值1.4倍。目前以基准假设测算，中国太保1.46倍，中国平安1.53倍，中国人寿为2.63倍。

　　绝对估值：长期具有安全边际。在公司基准贴现率、4.5%投资回报率假设下，综合考虑一年新业务价值的增长速度、中国人寿海外投资可能获得的超额收益，以及中国太保的管理效率折扣，做出公司每股价值评估：中国人寿15元、中国平安35.4元、中国太保11.5元。

　　市场因素：2009无解禁压力。从整个金融行业来看，保险和证券的解禁压力集中在2010年，银行的解禁压力集中在2009年。保险行业在2009年无解禁压力。

    保险业的冬天已然来临。当经济增速下滑与降息周期逐步确认的时候，我们知道保险业的冬天已然来临。大家都在猜测冬天的最低气温，以及寒冬的持续时间，当然没有确定的答案。我们选择相信中国经济会实现软着陆，并逐步进入平稳发展阶段。

　　总结2008年的教训：①被贪婪和侥幸所俘虏；②超越能力边界去做判断。我们不能在同一个错误上再次跌倒。在目前最低公司估值只有6.5倍新业务乘数和1.46倍P/EV的情况下，不应被恐惧所俘虏，就像在牛市中不应被贪婪所左右一样。此刻选择值得持续跟踪的好公司显然更具价值。

　　寒冬意味着改变。回顾近10年的历史，保险行业至少经历了5次重大考验：

　　①1995-1999高利率保单利差损；②2002年投连退保风波；③2004-2005结构调整，保费负增长；④2002-2005低利率与股市低迷并行；⑤2008股票投资巨额损失。

　　每一次考验都有所不同，相同的是没有带来毁灭，而是变革。利差损使公司强化了保险精算职能；投连风波使公司开始注重客户细分；结构调整优化了产品结构，并提高了代理人人均产能；资本市场潮起潮落，使公司反思风险承受的底线，并着手培育投资文化。

　　能在变革中抓住机会的，一定是战略清晰的公司。在今天再度面临危机的时刻，唯有战略清晰的公司，才能拨开层层迷雾，直奔标杆，抓住下一个成长机会。这正是我们所要寻找的。